بقلم محي الدين قرنفل
مدير الاستثمار في الصكوك العالمية وأدوات الدخل الثابت في منطقة الشرق الأوسط لدى فرانكلين تمبلتون
يعتبر التمويل الإسلامي الحديث صناعة معاصرة تستقطب المسلمين الذين يتطلعون للاستثمار على أساس المبادئ الإسلامية، علاوة على غير المسلمين الراغبين في تنويع محافظهم الاستثمارية من خلال الاستفادة من المميزات الجذابة للموارد الاستثمارية. يقدم محي الدين قرنفل، مدير الاستثمار في الصكوك العالمية وأدوات الدخل الثابت في منطقة الشرق الأوسط لدى فرانكلين تمبلتون ، لمحة عامة عن أخدث التطورات في التمويل الإسلامي، ويتطرق إلى بعض التحديات التي تواجه وضع معايير ونظم لأدوات التمويل الإسلامي.
تطور معايير التوافق مع الشريعة الإسلامية
مفاهيم التمويل الإسلامي قديمة جداً، وفي الواقع فإن العديد من ملامح النظام المالي الغربي الذي بدأت بالتطور خلال عصر النهضة في إيطاليا ترجع لجذور إسلامية. مع ذلك، يعد التمويل الإسلامي المعاصر صناعة حديثة العهد نسبياً، إذ ترجع بداياتها إلى الستينيات في حين بدأت أول المصارف الإسلامية الظهور في الساحة في السبعينيات من القرن العشرين.
وإنطلاقاً من حقيقة أن المؤسسات المالية الإسلامية تأسست لتلبية التزامات دينية الطابع، كانت أول هذه المؤسسات تميز نفسها، بشكل واسع، عبر التركيز على تمسكها “النقي” بمبادئ الشريعة الإسلامية؛ وكانت بعض الدول تقوم بتطوير تفسيراتها الخاصة لمبادئ الشريعة الإسلامية، على الرغم من الاتفاق على الأساسيات.
وفي السنوات الأخيرة، توسع مجال التمويل الإسلامي ليشمل العديد من الأفراد الذين يتطلعون للاستثمار على أساس المبادئ الإسلامية وتوفير عائد مناسب، كما يتزايد تطلع غير المسلمين للاستفادة من المميزات الجذابة لهذه الاستثمارات.
وأدت التطورات في هذا المجال إلى المطالبة بالمزيد من الجهود لوضع معايير ونظم للمنتجات المتوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية، ومنها مبادرات تقوم بها عدد من السلطات المعنية. وفي رأينا، ينبغي التعامل مع التوجهات نحو توحيد المعايير بحذر، حيث يمكن أن يؤثر ذلك على الابتكار. تأكيد المجتمع الإسلامي لأهمية الفهم والإدراك بشكل فرديبالإضافة الى عدم وجود سلطة مركزية يعني أن تحقيق معايير مقبولة للجميع قد يكون هدفاً من الصعب تحقيقه. بدلاً من ذلك، ندعو إلى وضع معايير رئيسية من شأنها أن تترك مجالاً للابتكار، مع تعزيز مستوى الشفافية لدى الجهات المعنية بالتمويل الإسلامي وهو ما يتيح للمشاركين في السوق اتخاذ قرارات واضحة حول مدى قبول المنتجات المطروحة.
التوسع العالمي للتمويل الإسلامي
على الرغم من أن جذور قطاع التمويل الإسلامي هي الخدمات المصرفية – حيث تشكل الودائع المصرفية أكبر مصدر للأصول المتوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية- فقد أصبحت أنواع الأصول الأخرى ذات أهمية أكبر وخاصة لمجال إدارة الأصول الإسلامية. وكانت صناديق الأسهم المتوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية من أول المنتجات للتنويع في صناعة التمويل الإسلامي بعيداً عن الأعمال المصرفية. وحقق التكافل، وهو منتج إسلامي أقرب إلى التأمين، نمواً مطرداً، في حين قام الخبراء في القطاع المالي بالبحث لإيجاد سبل للاستفادة من الأوقاف الإسلامية (التي تعتمد على العقارات بشكل كبير حالياً) في النظام المالي.
أما الوسيلة الأكثر ديناميكية في التطور فهي الصكوك، والتي يعرفها الكثيرون على أنها “السندات الإسلامية”، وهي نوع من الأصول يشهد نمواً خاطفاً وأصبحت المجال الرئيسي للنشاطات حيث تسعى مراكز مالية مختلفة إلى الاستحواذ على حصص في هذه السوق ذات النمو السريع.
في الوقت الحاضر، تتصدر ماليزيا السوق العالمية للصكوك بـ 164 مليار دولار أمريكي من الصكوك الصادرة في عام 2014، وهو ما يمثل أكثر من 60٪ من إجمالي السوق، في حين تحتل لندن المركز الثاني بفارق كبير بـ 38 مليار دولار أمريكي (1)، ودبي في المركز الثالث بـ 21.1 مليار دولار أمريكي (2). وتسعى لندن ودبي إلى تقريب الفجوة. وأظهرت لندن استعدادا لاستيعاب الصكوك ضمن قانون الضرائب. كذلك، فإن الجوانب الأخرى المتعلقة بالسوق مثل القانون، والتأمين، والموارد التعليمية متجذرة في لندن، انطلاقاً من أهميتها كمركز تاريخي للتمويل التقليدي. وتتطلع دبي لتعزيز مكانتها كمركز تجاري رئيسي ومحور للسياحة والسفر من خلال اتباع نهج شامل للاقتصاد الإسلامي، وتسعى للهيمنة على قطاعات مثل الأطعمة الحلال والمواد الغذائية والسياحة الإسلامية وكذلك التمويل. في الوقت نفسه، قامت حكومة دبي بتعزيز مكانة الإمارة كمركز للإقتصاد الإسلامي من خلال تشجيع المؤسسات الاقتصادية ذات الصلة بالدولة لزيادة التمويل عن طريق إصدار الصكوك. وفي الواقع، فقد تفوقت دبي على ماليزيا، من حيث إدراج الصكوك في أسواق المال المحلية، وفقا لـ “ناسداك دبي”.
وهناك لاعبون أصغر يستهدفون الحصول على حصة من السوق، حيث تواجه دبي تحدياً في منطقة الشرق الأوسط من أسواق مثل قطر وعُمان وأبوظبي. وسعت البحرين منذ فترة طويلة للعب دور في توحيد معايير الالتزام بأحكام الشريعة الإسلامية في صناعة التمويل الإسلامي، وتم إنشاء هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية الإسلامية (AAOIFI) في البحرين في عام 1990، وربما كانت الأقرب إلى القطاع كسلطة معترف بها دوليا. كذلك، تبحث تركيا وتونس أيضا إنشاء قطاع مالي إسلامي. وفي أوروبا، تتطلع دبلن ولوكسمبورج للإستحواذ على حصة من سوق لندن، في حين تهدف جوهانسبرغ الى تأسيس نفسها كمركز رائد للتمويل الإسلامي في أفريقيا جنوب الصحراء لتتنافس مع لاغوس. وفي آسيا، بدأت إندونيسيا بالتنافس مع ماليزيا، فضلاً عن سوق هونغ كونغ الناشئة باعتبارها مركزا مهما ومحتملاً لإصدار الصكوك. وبشكل عام، قامت حوالي 30 دولة من جميع أنحاء العالم بإصدار أو عدة اصدالاات للصكوك.
السوق السعودي والتمويل الإسلامي
إن ظهور المملكة العربية السعودية وإيران، بما تمثلانه من قوة اقتصادية، يمكن أن يكون لها تأثير كبير على تطوير التمويل الإسلامي، ومن المحتمل أن تصبح تفسيرات المملكة العربية السعودية أخذاً بعين الإعتبار مكانة المملكة الرائدة في الفكر الإسلامي في الشرق الأوسط والعالم، حول الشؤون المالية الإسلامية مؤثرة، فعلى الرغم من أن تعاملات المستثمريين العالميين في سوق أسهمها محدود جداً في الوقت الحاضر، ولم يتم افتتاح سوق الصكوك بعد، نعتقد أنهما – بمرور الوقت- سيتوسعان ليس فقط في المملكة العربية السعودية، بل في منطقة الشرق الأوسط ككل.
ونتوقع أن تلبية المملكة لمتطلبات المستثمرين الدوليين ستؤدي على الأرجح إلى تحسينات في الأنظمة والشفافية وهيكلة المنتجات التي من شأنها أن تجعل أسواق الأسهم المتوافقة مع أحكام الشريعة والصكوك المحلية في المملكة العربية السعودية جذابة على نحو متزايد للمستثمرين في الصكوك.
من جهة أخرى، تعتبر إيران موطناً لأكبر مخزون للأصول الإسلامية على مستوى العالم، نتيجة لحظر دفع الفائدة في جميع أنحاء النظام المصرفي في 1983 (3). وبعد استبعاد إيران من الأسواق المالية العالمية لسنوات عديدة، نتيجة لأسباب اختيارية والعقوبات المفروضة، فإن الاتفاق الأخير مع المجتمع الدولي حول الصناعة النووية يمكن أن يفتح الطريق لرفع العقوبات المفروضة على إيران وبالتالي مشاركتها في قطاع التمويل الإسلامي العالمي. وفي رأينا، فإن إعادة إدماج إيران في الأسواق العالمية المتوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية يمكن أن يشكل أهمية كبيرة.
التطور والإبتكار في الأسواق المتوافقة مع أحكام الشريعة
يشهد النظام المصرفي الإسلامي في حد ذاته بعض التطورات الجديدة المثيرة للاهتمام التي يمكن أن تساهم في توسيع نطاق منتجات متطورة متوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية. ويسهم تطور متطلبات الملاءة المصرفية في نمو الطلب على الصكوك الثانوية، والدائمة والصكوك من الفئة الثانية، حيث أن البنوك التي كانت في السابق تحتفظ بالودائع النقدية لدى البنوك المركزية تبحث الآن عن نظام أكثر كفاءة لميزانياتها العمومية، وهو ما يؤدي الى توسيع الخيارات للمستثمرين من الخارج.
ومن ناحية الالتزامات، أطلقت الحكومة الماليزية مؤخراً مبادرة تتعلق بالودائع المصرفية، والتي لا تزال تشكل الجزء الأكبر من الأصول المتوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية عموماً، ويمكن من خلالها توسيع نطاق الصكوك لا سيما إذا تم اتباع المثال الماليزي في أماكن أخرى. ويعد قانون الخدمات المالية الإسلامية لعام 2013 إجراء يهدف إلى تحديث وتوضيح التشريعات السابقة حول التمويل الإسلامي. وأدت هذه التدابير الخاصة بالودائع الى تقسيم واضح بين العقود التي تشمل ضمانات رأس المال (حسابات الودائع) وتلك التي لا تشمل هذه الضمانات (حسابات الاستثمار)، والتي لا تعتبر مؤهلة للحصول على الحماية بموجب مشروع الحكومة للتأمين على الودائع.
ومن المقرر الانتهاء من الأحكام الجديدة قريبا لتمثل بذلك تجربة مهمة لمعرفة مدى قبول المودعين لتدابير مخاطر رأس المال مقابل الحصول على المزيد من العائدات، أم أن الدور التقليدي للبنوك باعتبارها الأمينة على أموال موكليهم سوف يهيمن وهو ما سيسهم، إن حدث، في ضعف الاهتمام بهياكل حسابات الاستثمار، ولا يجعل البنوك الإسلامية مختلفة كثيراً عن نظيراتها التقليدية.
التأثيرات على المستثمرين الدوليين
مع النمو المستمر لمراكز التمويل الإسلامي، فإن الأسئلة تزداد حول التفسيرات المحلية، وفي رأينا، فإن الصعوبات المتعلقة تبدو في بعض الأحيان مبالغا فيه. وإذا وضعنا جانباً الحالة الخاصة لإيران، فالتقاليد المالية المحلية في العديد من البلدان الإسلامية تختلف في بعض النواحي. أما البلدان ذات الأغلبية غير المسلمة، مثل المملكة المتحدة وهونغ كونغ، فتواجه قضايا مختلفة. على الرغم من أن هذه البلدان تميل بطبيعة الحال إلى تجنب التفسيرات المثيرة للجدل لأحكام الشريعة الإسلامية إلا أنها تحاول إثبات وجودها كمراكز للتمويل الإسلامي، كما أن أنشطة العاملين في القطاع المالي يمكن أن تؤدي إلى تطوير المنتجات المبتكرة والتي تتطلب التفسير. ويبقى بذلك التحدي الرئيسي للتمويل الإسلامي تحقيق درجة من الاتفاق في التعامل مع الأصول، وهو ما يؤدي إلى طمأنة المستثمرين الدوليين خاصة عندما تكون المبادئ الأساسية التي تحكم مثل هذه الأمور لها جذور محلية.
وبالنسبة للعديد من العاملين في صناعة التمويل الإسلامي، يعد الحل الأمثل لمسألة التباين في التفسيرات هو وضع معايير مشتركة دقيقة ومفصلة. حيث قامت عدد من البلدان التي تطبق معايير التوافق مع أحكام الشريعة الإسلامية إلى إنشاء هيئات وطنية لتوفير معايير محددة للمنتجات المتوافقة مع أحكام الشريعة في دولها. وقادت ماليزيا الطريق في عام 1997، وفي السنوات الأخيرة، أعلنت بلدان مثل إندونيسيا وسلطنة عُمان وباكستان ونيجيريا والمغرب عن إنشاء هيئات مماثلة. ومؤخرا، انضمت دولة الإمارات العربية المتحدة الى هذا الاتجاه معلنة عن نيتها في أن يكون لديها مجلس اتحادي (4)، واتخذت سوق دبي المالي طريقا مختلفا قليلاً، حيث أعلنت عن مبادئ توجيهية محددة لإصدار الصكوك في أبريل 2014 والتي تكمل وثيقة 2007 للتعامل مع إصدار وتداول الأسهم بطريقة متوافقة مع أحكام الشريعة الإسلامية.
ودعا العديد من الخبراء لتطبيق معايير عامة، وتم النظر إلى ظهور الهيئات الوطنية والدولية لتوحيد المعايير في صناعة التمويل الإسلامي كتطور إيجابي. ورغم أنها يمكن أن توفر الإرشادات والتوجيهات لمطوري ومستخدمي المنتجات المالية، فهناك الكثير من المشاكل التي يمكن أن تخلقها. وهناك مسألة أخرى تتعلق بهذه الهيئات وتتمثل في الوقت الطويل الذي تستغرقه المناقشات المفصلة والبحث عن الإجماع، فعلى سبيل المثال، استغرق الاتفاق على معيار لتحوط العملة من سبعة إلى عشرة أعوام.
ومع التطور السريع لسوق الصكوك، قد يصبح المعيار قديماً مع المميزات التي يوفرها منتج جديد، لأنها ببساطة لم تكن متوقعة عند الاتفاق على المعايير مما يؤدي الى عدم الالتزام بهذه المعايير. وفي مواجهة الضغوط العملية لإصدار المنتجات، غالباً ما تقوم البنوك باتخاذ طرقها الخاصة بدلا من انتظار توجيهات من هيئة عليا.
منهج بديل: المعايير الرئيسية وحلول عملية
نتفق على أن وضع معايير دولية مقبولة خطوة مهمة ومطلوبة إذا نجح التمويل الإسلامي في تحقيق طموحاته بأن يكون قطاعاً عالمياً. لتحقيق هذه الغاية، يعد وجود هيئات شرعية محترفة ومزودة بإمكانيات جيدة عاملاً مهماً في تسريع عملية صنع القرار. وندعم تطوير المعايير الرئيسية، التي تنص بوضوح على الممارسات غير المقبولة، على أن تترك بقية المجالات لاتاحة الفرصة للتفسير والتطوير. بذلك وتقع المسؤولية على مطوري المنتج في الالتزام بمعايير الشفافية، بقدر الإمكان، في طبيعة المنتجات ومسوغاتها في الشريعة الإسلامية، وبالتالي يمكن للمشترين المحتملين للمنتجات أن يفهموا بوضوح المنتجات المعروضة. وطالما يتم توضيح الرؤية القانونية التي تقوم عليها المنتجات في نشرة الاكتتاب، يمكن للمنتج أن يزدهر أو يفشل وفقاً للقبول أو عدم القبول الذي يلقاه في هذا القطاع، ومع مرور الوقت، يصبح الإجماع- المدفوع بمتطلبات وآليات السوق- على نظام المنتجات الإسلامية واضحاً.
وفي فرانكلين تمبلتون، قمنا باعتماد استراتيجيات لضمان التوافق مع أحكام الشريعة الإسلامية التي نعتقد أنها تمثل أفضل الممارسات. يضم هيئة الرقابة الشرعية لدينا أكاديميين وعلماء بارزين يمثلون مدارس متنوعة في الفقه الإسلامي، ويقومون بالموافقة المبدئية على الأهداف الاستثمارية والاستراتيجية، والإشراف المستمر وتوفير خدمات الرصد لضمان الالتزام المستمر بالمبادئ والمعايير الإسلامية المقبولة دولياً. ويتم رصد حوالي 40,000 من الأوراق المالية لضمان توافقها مع أحكام الشريعة الإسلامية، ويتم استخدام نظم متطورة للإطلاع على أنشطة أعمالها وهيكلة ميزانياتها العمومية. وبالنسبة للشركات التي تضم أعمال أساسية مقبولة، لكن بعضها يمارس أنشطة غير متوافقة مع أحكام الشريعة، فلدينا القدرة على الفصل بين الأنشطة التي تقوم بها ومعرفة الدخل الذي يأتي من كل نشاط.
أما بالنسبة لأنشطة الصكوك لدينا، يقوم العلماء والأكاديميون بدراسة كل إصدار على حدة، ويتم التحقق أيضاً من جميع منتجات المشتقات المالية، والتي تتم دراستها وإقرارها. ولزيادة الشفافية لدينا، نقوم حالياً بإعداد كتاب لقواعد الصكوك لتوثيق معاييرنا، ويتيح كتاب القواعد للأطراف المعنية معرفة طبيعة المنتجات التي نعتبرها مقبولة من وجهة نظرنا. وبهذا، تصبح الهيئات الشرعية للعملاء المحتملين قادرة على اتخاذ قرار بشأن الاستثمار.
تطور الأصول
يوضح نمو صناعة التمويل الإسلامي من حيث القيمة وانتشارها في البلدان أن قوة واستدامة الطلب على القطاع وأهميته. وأدى الانتشار الجغرافي والتعقيد التقني لقطاع التمويل الإسلامي إلى صعوبة تحقيق الرغبة في توحيد التفسير نظراً إلى العديد من التقاليد الإسلامية المختلفة التي يجب أن تؤخذ بعين الاعتبار. على الرغم من أننا نستوعب الدعوات إلى توفير معايير محددة وصارمة من خلال إنشاء هيئات وطنية ودولية لأحكام الشريعة، نحذر من الإفراط في فرض الأحكام. في رأينا، فإن توفير الحرية للابتكار مع الشفافية الكافية لمطوري المنتجات سيؤديان إلى نمو وتطور العاملين والمستفيدين من صناعة التمويل الإسلامي والوصول إلى توافق في الآراء لحلول مُرضية مدفوعة بمتطلبات الأسواق، بحيث يمكن للقطاع أن يصبح منافسا قويا للتمويل التقليدي ومصدراً لخيارات استثمارية فريدة يمكن أن تفيد الإستثمار الإسلامي والتقليدي على حد سواء.
- المصدر: صندوق النقد الدولي، “الطموحات العالمية”، التمويل والتطوير، سبتمبر 2015، المجلد. 52، رقم 3.
- المصدر: بورصة ناسداك دبي.
- المصدر: “بلومبرج الأعمال”، أكبر نظام للخدمات المصرفية الإسلامية في العالم يرى أملا في الوفاق مع إيران ” 6 أبريل 2015.
- المصدر: “رويترز”، “بنوك الإمارات تناقش خطة لتوحيد مجلس الخدمات المالية الإسلامية”، 24 مايو 2015.
